安信证券赵晓光：

从需求倒推 捕捉未来科技行业的投资风口

科技每秒都在进步。TMT、互联网+、虚拟现实、量子通讯，这些曾经陌生的词汇，在不知不觉间已成为当今大热的投资风口。

从明星分析师到安信证券研究中心总经理，80后的赵晓光就是要做那个在飓风到来前已守候在此的人。

毕业于复旦大学的赵晓光，有着电子工程本科与世界经济硕士完美混搭的专业背景，而2009年到2013年崛起电子行业浪潮也给他带来了机遇。在连续几年摘得新财富榜单电子行业分析师的桂冠之后，赵晓光仍谦虚地认为，能够挖掘到牛股很多时候也与特殊的时代密不可分，他自己就是那个近距离观察到电子行业高速成长的幸运儿。

不过正如有句话所说，“没有夕阳的行业，只有不争气的分析师”。

赵晓光也与秦朔朋友圈分享了他对于产业研究的独特方法，其中他认为最为重要的还是对产业趋势的把握。在分析产业趋势时，赵晓光提到了他的“24小时需求倒推法”。他认为人的需求基本上分为几部分：8小时的睡眠，8小时的工作，6小时的生活和娱乐，还有2小时在路上。从这些需求出发，就有大把的机会可挖。

时势造英雄，在时代到来和结束前做好预判也同样重要。偶尔挖到一个金矿容易，但是想要持续地挖到更多，则需要一份详实的藏宝图，还有一把得心应手的铁锹。

曾经凭借对苹果产业链的研究而一战成名的赵晓光，现在认为智能手机浪潮已经结束。那么下一步应该把投资的目光聚焦于哪里呢？让我们沿着赵晓光的藏宝地图来寻找答案。

1、挡不住的趋势

小钱频道：我们经常会有一些困惑，到底投什么？听消息还是看业绩？以您的经验来看，我们在做投资时，大的分析框架是什么？

赵晓光：一般我们最先会想到股价跟业绩有没有相关性，不过我认为最好的方法还是把握产业趋势，这是实实在在的。

产业链投资与挖掘个股相比有不少优势：产业逻辑会更清晰，个股联动容易形成板块效应，组合投资也可以避免单只个股选择错误的风险，也适合更大规模的资金。

小钱频道：按照产业链的分析，您认为未来哪些产业会存在大的机会？

赵晓光：我觉得未来科技行业最值得关注，有几点趋势非常重要：第一是视频为代表的智能视频革命，第二就是以大数据、云计算为革新的B2B产业，最后是B2C行业的产业革命。

比如互联网医疗，目前为止全世界除了一家美国公司，所有在做互联网医疗的公司做的都只有医疗信息化，没有实现互联。而未来真正互联网医疗实现的1.0版本，就是通过视频革命改变所有的行业。

紧接着，在各个领域中会出现效率的提高和对消费者需求满足度的提高，这是2.0版本。而3.0版本则是由大数据替代以经验为核心的工作，如工程师、管理者、医生、老师等，具体到大数据医疗，就是通过大数据的分析来诊断和配药。

这是有逻辑的，不是简单的故事，也许未来五年、十年就会实现。未来投资标的在哪里？企业能够利用好视频的工具和大数据的工具来改变人们的衣食住行，这是机会所在。

小钱频道：具体到科技行业而言，您讲的这种逻辑应如何理解？

赵晓光：分析科技行业只有两个方法，第一个方法从用户需求的角度倒推。所有成功的企业都是满足了用户需求的，反之亦成立。

我们看到人有六个主要需求：娱乐、工作、社交、商务、教育、医疗，即使只能够满足5%的人，这个企业也会成功。我们用需求倒推，也要将所有需求用视频这一变化来重新定义，也就是打破空间和时间的界限，把社会中最好的资源拎出来。

第二个分析方法就是正推。所有行业的存在都会产生数据、处理数据、输出数据。从这个角度可以看到，未来非常大的进步会在哪里——大数据和云计算，它们不仅会带来企业效率的提高，还会重新定义商业的结构。

大数据、云计算这个模式在美国已经开始，在中国还刚刚起步，并且也会有所不同。这种模式在中国的野蛮生长会把一部分行业消灭掉，像经销商、采购代理商等行业，应该会有危机感。

从处理角度，大数据、云计算的大周期即将到来；从输出角度，视频极可能取代当前的文字、语音成为主要的交流方式。所以，在智能手机之后，下一个五年应该是“智能视频”的时代。

小钱频道：我们之前也听到过很多关于“智能”的故事，比如智能电视、智能家居、智能穿戴等，为什么有些产品的发展似乎并没有想象中的快？

赵晓光：硬件创新能成功只有一种可能性，那就是要把人和人连在一起，互联网的本质就是人和人的连接。我们看到朋友圈不仅仅是把图像拍下来，更重要的是分享图像，把人和人连接在一起，满足了人们的虚荣心、炫耀感和分享的感觉。以社交的理念提供的可穿戴设备才会受欢迎。同样的，当智能电视装上摄像头可以把人和人连在一起的时候，它才有成功的可能。

所以，以人和人的连接为核心是整个智能硬件成功的重要方法。另外，互联网企业自己做硬件也很难成功，互联网企业跟制造业重组是大势所趋。我觉得这两点趋势非常重要。

而人与人之间的连接过去是靠文字、语音，未来更多地会依赖视频技术，以虚拟现实为代表的视频技术改变的不仅是玩游戏、看电影这么简单，而是人与人的连接，这将是一个非常大的浪潮。

小钱频道：除了虚拟现实以外，在您看来，还有哪些领域会有不错的机会？

赵晓光：我认为汽车电子也是一个方向。由需求我们可以推导出，智能汽车领域有三个不错的机会，第一就是以锂电池为代表的新能源产业，第二是行车记录仪，第三是可以避免开车时看手机的头戴显示。

现在，我们有各种证据表明苹果会在2017年做汽车。苹果进入汽车行业之后会带动汽车智能化的崛起，未来五年智能汽车产业将有十倍以上的增长空间。

然后是半导体，这个行业资金丰富，人才也不缺。我们对新兴产业是非常有信心的，这是资本并购和科技红利的时代。

2、研究的本质是破案

小钱频道：我们看到高科技产业往往会伴随着市场热炒，您认为应如何理解这种高估值？

赵晓光：如果股价已经有一定上涨，需要理解其估值，并跟踪基本面的持续性。对于新兴产业来说，市值估值和基本面趋势相结合会更为有效。要注意其中的“放大效应”，在真正行业大浪潮展开，业绩开始兑现时，股价上涨往往超出其价值。

我们做研究，本质只有一个，那就是影响股价的因素。由此可以拆解为三个方面：盈利增速、盈利与股价是正相关还是负相关、盈利与股价的相关度。资本市场的实践表明，“放大”是永恒不变的主题，我们要研究的就是放大程度与放大机制。

这种放大与人性中固有的从众和追涨杀跌心理有密切关系，股价一定会对此做出反应。股价很大程度上由博弈主体决定，我们需要理解市场的基本判断，而不是仅从个人认知出发，以呆板的眼光看待市场可能出现的较大偏差。

小钱频道：对于科技行业中的投资机会，我们是不是也可以根据对生命周期的分析来制定投资策略？

赵晓光：任何产品的生命周期都有三个过程：有钱人买、穷人买和换机期。生命周期的分析过程中，容易走入一个误区：行业高增长时买入龙头企业，无增长时卖出龙头企业。

在渗透期后半期往往集中度分散，大量厂商价格竞争；但进入换机周期，优秀厂商必须以技术创新驱动行业创新，集中度反而提高，龙头公司股价有望再创新高。以诺基亚为例，手机渗透率在2005年超过50%，但其股价在2007年底才见顶。

一二三线厂商的核心竞争力分别是技术能力、渠道能力和规模能力，三种模式经常相互转化。10亿元的收入是规模效应的拐点，这意味着企业已经成长为有一定定价权的行业内领先公司，突破该临界点后，通常短短数年内进入成长加速时期。我们在对成长股的研究中发现，最好的成长模式是工艺驱动与应用驱动。

小钱频道：您提到我们现在已经进入科技红利时代，那么您认为现在我们的选股思路应做何改变？

赵晓光：稀缺性是决定公司价值的根本要素，应该以前瞻的眼光来看，没有稀缺性的公司将会很快进入红海。而对TMT行业来说，客户粘性又是决定其价值的一个重要方面。

科技红利时代，选股新思路应聚焦以下三个方向。

产业趋势——从人口红利到资本红利，再到科技红利；

用户趋势——从移动互联网屌丝经济，到新生代科技的精英经济；

资本趋势——由内生性增长，到全球化优质资产的并购整合。

从整个电子行业的角度，有三个可以参照的准则：

一是行业从0到1，下游空间大，并且生产的是提高社会效率、提升消费者需求的产品；

二是行业拐点开始显现，哪怕还未成规模，也会引发市场聚焦；

三是股价还未启动、未反映预期，配置风险相对较低。

我们看好虚拟现实、汽车电子和军工电子，也正是因为它们空间足够大，从无到有，启动时间在即，市场预期尚不充分。

小钱频道：最后，请给我们讲一讲您的研究方法论吧。

赵晓光：一切研究都是对人的研究，研究的本质是破案，必须找到证据。找到证据的核心是比较，从对象与指标上进行多层次分析。只有比较才能发现差异，只有在解释差异的过程中才能还原事物的运行规律，加深对行业和公司的理解。

牛股有几个共同特征，包括公司的商业模式吻合时代需求，产品单价出现大的上升、人才持续引入、资源整合等。作为分析师，要从产业链角度出发，并且也结合对大盘的分析，时点的把握也很重要。在时代剧烈变化的背景下，不变的要求是前瞻性思维，抛弃追涨杀跌的本性，要对重大历史机遇保持思辨能力。